اوراق بدهی، عملیات بازار باز و قدرتِ خلق پولِ بانک‌ها سه ابزاری‌اند که در ادبیات اقتصادی برای مهار تورم و تأمین کسری بودجه به کار می‌روند. دکتر علی سعدوندی در هفت گفت‌وگو میان تیر ۱۳۹۹ و بهمن ۱۳۹۹ — با روزنامهٔ تعادل، پول‌نیوز، رویداد۲۴، خبرگزاری مهر، پادکست اندیکشده و برنامهٔ دادستان — این ابزارها را در بافتِ اقتصاد ایران بررسی کرد. این مقاله آن گفت‌وگوها را در یک روایت جمع می‌کند.
اوراق قرضه چیست و چرا مهم است
گفت‌وگوی بهمن ۱۳۹۹ با پادکست اندیکشده از تعریف شروع کرد. اوراق قرضه دریافت تسهیلات از عموم است: پروژه‌ای که منابع لازم دارد، به‌جای وام بانکی، اوراق منتشر می‌کند و از خریداران قرض می‌گیرد. ناشر می‌تواند شرکت باشد، نهادی عمومی مثل شهرداری، یا دولت.
اهمیتش در اقتصادهای پیشرفته این است که استقراض را از خلق پول جدا می‌کند. دولتی که با اوراق قرض می‌گیرد، پولِ موجود را از مردم جابه‌جا می‌کند؛ دولتی که از بانک مرکزی قرض می‌گیرد، پول تازه می‌سازد. اولی تورم‌زا نیست، دومی هست. و همین اوراق، ابزارِ عملیات بازار باز هم هستند: بانک مرکزی با خرید و فروششان نقدینگی را تنظیم می‌کند.
نرخ اسمی فریب می‌دهد
در مرداد ۱۳۹۹ نرخ سود اوراق به ۲۱ درصد افزایش یافت. گفت‌وگو با روزنامهٔ تعادل این را اقدامی مثبت دانست — وزارت اقتصاد پس از سال‌ها پذیرفت که سیاستِ بودجه‌ایِ متناسب با شرایط کشور طراحی کند. ولی نکتهٔ اصلی در ادامه آمد: در اقتصاد نرخ اسمی را حساب نمی‌کنیم، نرخ واقعی را.
تورمِ ماهانهٔ تیر ۱۳۹۹ از ۶ درصد گذشته بود؛ اگر همان روند ادامه می‌یافت، تورم سالانه به حدود ۸۰ درصد می‌رسید. نرخ بهرهٔ واقعی یعنی نرخ اسمی منهای تورم — و با این اعداد، ۲۱ درصدِ اسمی در عمل نرخی عمیقاً منفی بود. اوراقی که بازدهِ واقعیِ منفی دارد خریدار واقعی پیدا نمی‌کند، و این یکی از دلایلی است که بازار اوراق در ایران کم‌عمق ماند.
اسناد خزانه به‌جای پول نقد
گفت‌وگوی شهریور ۱۳۹۹ به رویه‌ای پرداخت که کمتر دیده می‌شود: دولت بدهی‌اش به شرکت‌های بیمه، پیمانکاران و دیگر طلبکاران را به‌جای پول نقد با اسناد خزانهٔ اسلامی (اخزا) می‌پردازد. ارزیابی این بود که در آن شرایطِ خاص این کار برای شرکت‌های بیمه مشکل شدیدی نمی‌سازد — ولی روشِ درست نیست.
روش درست این است که دولت اوراقش را در بازار آزاد به نرخ مناسب بفروشد و طلبِ شرکت‌ها را از محل عوایدش نقد بپردازد. تفاوت در شفافیت است: در بازار آزاد نرخِ واقعیِ استقراضِ دولت آشکار می‌شود؛ در پرداختِ مستقیم با اوراق، این نرخ پنهان می‌ماند و هزینه‌اش را طلبکار می‌پردازد.
خلق پول: بانک خصوصی و دولتی یکی‌اند
گفت‌وگوی بهمن ۱۳۹۹ با برنامهٔ دادستان، دربارهٔ پروندهٔ بانکداری خصوصی، با پرسشی بنیادی شروع شد: در یک نظام اقتصادی، خلق پول چگونه باید شکل بگیرد تا به رشد برسد؟ پاسخ این بود که کلِ نظامِ بانک‌های تجاری — خصوصی یا دولتی — قدرت خلق پول دارد، و این قدرت از سوی حاکمیت به آن‌ها اعطا شده است.
نتیجه‌اش این است که در بحث خلق پول، تمایزِ بانک خصوصی و دولتی تمایزی سطحی است. آنچه اهمیت دارد نظارت بر این قدرت است: بانکی که بی‌حساب وام می‌دهد، بی‌حساب پول می‌سازد — و همان‌طور که در مرور تورم و نقدینگی آمده، این پول سرانجام به تورم تبدیل می‌شود.
آف‌شور بانک در چابهار
گفت‌وگوی تیر ۱۳۹۹ با پول‌نیوز به طرح ایجاد دو آف‌شور بانک در منطقهٔ آزاد چابهار پرداخت که مدتی در شورای پول و اعتبار بی‌پاسخ مانده بود. آف‌شور در معنای تجاری یعنی جابه‌جایی به محلی دیگر برای کاهش هزینه و افزایش سود، و آف‌شور بانک به حساب‌هایی گفته می‌شود که مشمول مالیات نیستند و برای جابه‌جاییِ وجوهِ سنگین به کار می‌روند.
مانعِ اصلی آن‌روز بیرونی بود: تحریم‌ها و قرارگرفتن ایران در فهرست سیاه FATF. بانکی که قرار است با نظام مالی جهانی کار کند، بدون دسترسی به همان نظام کارکردی ندارد.
کاهش سود سپرده و نقدینگی‌ای که به بانک برنمی‌گردد
در گفت‌وگوی مرداد ۱۳۹۹ با «رویداد۲۴»، دکتر علی سعدوندی ریشهٔ جهش ارز را پیش از هر چیز در توقف صادرات غیرنفتی دید: با بسته‌شدن مرزها در کرونا مبادلات تجاری متوقف و ورود ارز مختل شد، و تحریم‌ها به تعبیر او مسئله‌ای جانبی‌تر بود. عامل دوم کاهش سود سپرده‌ها بود. به گفتهٔ او، در بحران کرونا تقاضای تسهیلات چنان افت کرد که نرخ بازار بین‌بانکی به ۶ درصد رسید و بانک‌ها از نگرانی کاهش سودآوری نرخ سود را پایین آوردند؛ تصمیمی «بسیار پرمخاطره» که به نظر او بدون مشورت با اقتصاددانان و بی‌توجه به تبعاتش گرفته شد.
سازوکاری که توضیح داد این بود: با کاهش نرخ، سپرده‌ها به حساب‌های جاری می‌روند و شبه‌پول به پول تبدیل می‌شود؛ اما با افزایش دوبارهٔ نرخ به همین راحتی برنمی‌گردند، چون کسی که پولش را به بورس برده تا وقتی بورس سود می‌دهد آن را بیرون نمی‌کشد. این «چسبندگی» به گفتهٔ او مانع بازگشت سریع نقدینگی است. با این حال، نسبت ۷۵ درصد شبه‌پول به ۲۵ درصد پول را هنوز متعادل می‌دانست و پیشنهادش افزایش سود سپرده و، مهم‌تر از آن، افزایش نرخ اوراق با سررسیدهای کوتاه‌تر بود. استدلالش این بود که با تورم بالای ۴۰ درصد، سود ۲۰ درصدی دیگر «سود موهومی» نیست؛ و پیش‌بینی کرد اگر افزایش نرخ اوراق ادامه یابد، ظرف دو ماه نرخ ارز و ارزش پول ملی به ثبات برسد.
اوراق سلف نفتی: بدهیِ گره‌خورده به نفت و ارز
در گفت‌وگوی دیگری در مرداد ۱۳۹۹، با خبرگزاری مهر، دکتر علی سعدوندی دلایل مخالفت با اوراق بدهی را «معکوس» خواند: به گفتهٔ او، اقدامات بانک مرکزی است که ریسک را بالا میبرد و بخش خصوصی را بیرون می‌راند، نه اوراق؛ و ژاپن با نسبت بدهی داخلی به تولید ناخالص داخلی حدود ۸ برابر ایران، تورم ندارد. از ۱۳ خرداد ۱۳۹۹، برای نخستین بار در ۵۰ سال، اوراق بدهی به‌طور گسترده برای کنترل کسری منتشر شد، و ایده‌های رقیب (اوراق بانک مرکزی، اوراق مصون از تورم، اوراق یورویی یا ارزی-ریالی) را تهدیدی برای کارکرد همین بازار می‌دانست.
تازه‌ترین ایده، اوراق نفتی بود: فروش حوالهٔ نفت برای دو سال. ایرادش به نظر او زمان‌بندی بود؛ قیمت نفت به‌خاطر کرونا پایین آمده بود و ممکن بود تا دو سال بعد بالا برود، و نرخ ارز هم ممکن بود افزایش یابد، پس این اوراق نرخ بهرهٔ «فوق‌العاده سنگینی» به اقتصاد تحمیل می‌کرد. اگر دولت ۵۰ هزار میلیارد تومان اوراق نفتی منتشر کند، دو سال بعد باید بیش از ۱۰۰ هزار میلیارد تومان برگرداند. پایداری بدهی به نرخ آن وابسته است: اگر زیر نرخ تورم باشد ناپایداری پیش نمی‌آید، و اگر بسیار بالاتر باشد بازپرداخت ناچار از پایهٔ پولی تأمین می‌شود.
او بدهی خارجیِ متصل به نرخ ارز را خطرناک‌تر از بدهی داخلی دانست و به ونزوئلا و آرژانتین اشاره کرد که با سه‌برابر شدن قیمت ارز، نسبت بدهی خارجی‌شان از حدود ۴۰ درصد تولید ناخالص داخلی ظرف چند ماه به بیش از ۱۲۰ درصد رسید. به تعبیر او، طرح اوراق نفتی دو ماه پس از موفقیت بازار بدهی «مانند کار گذاشتن دینامیت» در این بازار بود.
جمع‌بندی
- اوراق به‌جای استقراض از بانک مرکزی — قرض‌گرفتن از مردم تورم‌زا نیست، چاپ پول هست.
- نرخ واقعی را ببینید — نرخ اسمیِ بالا با تورم بالاتر، بازده منفی است.
- بازار آزاد، نه پرداختِ مستقیم با اوراق — شفافیت نرخ استقراض دولت.
- نظارت بر خلق پول — مسئله مالکیت بانک نیست، قدرت خلق پول است.
ویدئوهای این مرور
گفت‌وگوی ویدئویی که این مرور از آن ساخته شده است.
